刘扬大众证券报：紧缩周期考验A股何去何从

刘扬大众证券报：紧缩周期考验A股何去何从 更新时间：2011-1-4 10:01:54 　　金融危机后的第二年收官，我国经济却经历了历史上少有的复杂局面。先是年初房价意外飙升，中央政府被迫出手调控；然后是欧洲债务危机、美国量化宽松政策加剧了西方经济二次探底之忧；在信贷、房地产、股市全面收缩的背景下，二季度开始中国经济增速明显下滑；当在中央政府加大了西部开发等投资力度、增速下滑趋势放缓时，CPI增速又开始连创新高……

对于资本市场来说，宏观政策针对房价、物价以及淘汰落后产能的政策成为影响市场的主要因素。而2011年是“十二五规划”的元年，也是中国经济转型的关键之年，更是货币政策定调转向的首年，我们的经济运行会如何？这其中还面临着哪些困境？资本市场还有没有机会？

A 滞胀开局？

2010年国内经济正在经历内生性增长恢复，同时刺激政策退出的阶段。虽然投资、消费和出口这三驾马车都面临某些负面冲击，但仍能维持稳健增长的态势，显示出我国经济内生性增长动力强劲。作为“十二五”开局之年，2011年我国经济巨轮将以何种姿态破浪前行？

“会以滞胀开局。”国信证券宏观研究员林松立向《大众证券报》表示，2010年经济的环比增速在1-3月份持续维持高位，而4-8月份出现一波环比的下滑，随后又开始回升，由此造成了2010年一季度的高基数，同时2-4季度的累积增速并不是特别大。“在地产调控压力释放、通胀迫使政策进一步收缩的背景下，2011年一季度经济环比增速也不可能太快，这就意味着同比增速的放缓成为必然。”

而东吴证券宏观研究员王凭也表示，滞胀已经越来越近。他认为，目前加息这种需求调控型工具对通胀的抑制作用明显减弱，但对总需求的压抑依旧较强。高频的加息和准备金率的上调可能将促使企业和家庭出现“去杠杆化”加速的过程，从而可能导致经济出现超预期下滑的风险，而通胀在“要素成本”的推动下难以在短期之内回落。

回顾2010年我国经济来看，从一季度的结构性过热，到二季度的房地产调控，再到三、四季度的节能减排拉闸限电和通胀管理，在收缩的背景下呈现一条前高后低的路径。2010年的GDP同比增速从第一季度的11.9%，逐季下滑至第三季度的9.6%。而根据业内人士预测，伴随着货币政策的进一步收紧四季度GDP的同比增速会继续下滑至8.8%左右。

总体看目前经济呈现出增速下滑，而物价上行的态势。“不管是不是滞胀，2011年我们要面对的就是经济的减速。”深圳一基金经理对记者表示，“从三驾马车来看，在人民币升值的背景下出口会面临减速压力，消费可能会前低后高，投资也会下来，这也符合十二五调结构的需要。未来几年中国经济发展将进入下一个阶段，即从追求速度转到追求质量。”

B 通胀成为最大难题

12月26日央行完成年内的二次加息，标志着今年宽松货币政策正式退场。2010年全年央行货币政策工具出拳的次数之多、频率之大，在历史上尚不多见，但明年将迎来更密集的政策调控。

“很显然这一次的加息是冲着通胀来的，”王凭进一步认为，“从更长一点时间去看，我们的通胀是成本推动型的，劳动力成本的上升、原油价格的上涨会带动大宗商品价格上涨，从而会进一步推高国内通胀的中枢，但是这些并不是只靠加息能够解决的，而是一种被动的接受。目前来看加息通道已经打开，政策的影响需要一个累积的过程，不可能一步到位，未来会就这么加下去，从时间点来看一季度是加息和准备金率上调最为敏感的时期，央行上调利率的空间大约有50个基点。”

此外，他也表示，未来CPI的增速可能在5%左右，而且是政府必须忍受的。“否则收入分配改革怎么搞？要提高低端劳动者的待遇就必须发钱。”

尽管央行已经采取了收紧政策，但是随着行政性价格调控措施的边际递减效应、欧洲与我国部分地区的大雪降温天气却令冬季价格因素开始显现。根据商务部12月28发布的最新监测数据显示，上周商务部重点监测的食用农产品价格比前一周小幅上涨。其中作为万价之基本的粮食价格小幅上涨，大米和面粉价格分别上涨0.6%和0.4%。

而上述基金经理就也表示了对通胀的担忧。“现在不少人的观点是2011年一季度之后通胀会下来，下半年的问题不大，但是需要关注的是在2010年的时候大家曾经预期5、6月份会通胀比较高，但实际是7月份以后的数据更高，接着大家把预期调到了10月最高，可是11月的数据又新高。我想说的就是当预期一致时通常会有意外出现，2011年恐怕通胀就不会下来，通胀如果不下来就意味着偏紧的货币政策。”

值得一提的是，尽管美国的第二轮量化宽松货币政策还没有完全兑现，关于第三轮量化宽松政策的讨论却已经浮出水面。美联储主席伯南克最近就明确表示，美联储愿意在投入QE2计划的6000亿美元之后，支付更多的资金购买有价证券。伯南克再次强调，采取宽松货币政策的依据有两个：一个是美国较低的通货膨胀率，另一个是高位的失业率。

如果美国再用量化宽松货币政策，毫无疑问将会恶化通胀预期。

C 紧缩周期考验下的A股

那么在面对经济减速，通胀水平高企的状态下，A股市场有没有机会？“没有系统性机会，”上述基金经理认为，“如果作为个人投资者我觉得春节前还是可以参与一下的，躲在资源品里是比较安全的。”王凭则表示，整体来看，2011年会是估值分化收敛的一年。“未来小盘股整体跑赢大盘股概率在减小，这里面一定会有一些个股在新政策落实的背景下业绩得到释放，但是总体来看还是风险不小。所以可以关注一些传统行业。”

在谈到具体行业时，上述基金经理认为可以关注地产板块。他表示，从权重板块来看，银行的弹性比较差，而煤炭已经涨上去了，那么地产就值得关注了。虽然说是房产税会在2011年推出，但是房产税出台的目的是什么？是促进收入分配改革？还是为了抑制房价？这都没有很正式的说法。如果说是为了抑制房价，那么我们的土地是属于国家的，我们现在的买房只是70年租金的贴现，按这个逻辑去理解，房子都不是属于个人的了，还有什么资产呢？

而王凭也表示，地产股可能有机会。“一方面地产股的估值已经处于底部，另一方面有一个现象是值得关注的，就是保利等央企拿地热情的高涨，如果说对于政策的调控我们普通投资者难以捉摸的话，那么这些央企是最了解调控政策动向的。如果说调控会继续加码，他们拿地的底气哪里来？”

国金证券地产行业研究员曹旭特则表示，加息对地产行业影响是负面的，但对地产股估值水平却不尽然，因为加息带来居民和企业成本的上升会帮助行业向理性回归，房价稳定则会降低行政调控政策出台的预期，目前政策面稳定有利于地产股估值水平的修复。

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