目录：

一、公司业务分析

1、业务模式综述

公司前身为原上海第四制药厂，创建于1866年，至今已有过百年的历史。1994年登陆A股，目前核心业务包括医药商业和医药工业两大板块，覆盖医药研发、生产、分销、零售全产业链。此外，近些年公司还在不断推进SPD、互联网新零售、医疗器械及大健康产品、创新性金融保险支付等领域的布局，实现产业链的优势互补。

从产业链角度看，公司从医药流通领域开始做起，后续通过加强自主研发、并购等方式又不断做大了上中游的工业业务，从而形成工商一体的商业模式。目前两大业务均处于稳步增长过程中。从收入上来看，虽然仍然以流通业务为主，但由于流通业务毛利率偏低，而医药工业业务毛利率则较高的特点，在毛利贡献上，已经从早期的商业业务一家独大发展到目前的工商业并举，并且不断强调自身的研发投入、强调创新药进展，医药工业有进一步扩大的趋势。

公司2016年前业务体系较为混乱，2016年新任董事长任职后对公司业务进行了梳理调整。成立统一的集团层面的营销中心，在销售管理结构、工商业协同、医药研发三个方面有了明显改善。公司完成营销体系改革后，工业品种在新一轮招标过程中充分利用商业的布局、和医院和政府的关系，在药品招标、市场准入、医药配送方面密切协同，真正体现大型医药集团、工商全产业链布局的竞争优势。

具体来看，目前公司生产的大多数药品都是普药，而普药品种由于上市时间已久、市场竞争激烈。其优点是容易推广同时更易产生规模效应，缺点是毛利率偏低。

低毛利率的特征使得大多数普药企业不太可能进行大额投资建设自有销售推广团队

，因此渠道招商和终端拉动成为重要的市场推广策略。基于这一特点，工商一体化的企业可以利用同一营销团队推广多个品种，有利于发挥渠道和营销资源价值最大化，提高资源利用效率，形成规模效应。

因此，公司医药工业和商业两大业务不能割裂来看，其工业业务的发展依赖商业业务的推动，工商业一体的模式是推动其持续增长的核心原因。

2、医药商业-服务业-资金密集型

公司的医药商业业务准确的来讲可以分为分销类（以分销到医院端为主）、配送类以及零售类。

分销业务

是指医药分销企业将医药产品直接配送至医院、药店、门诊所等销售终端的商业模式，其特点是对终端的掌控能力强，毛利率要高于传统调拨（药厂到次级分销商）业务，但往往上下游同时存在占款，上游需要先预付，下游在产品销售出去后才给予回款。这正是由于纯分销的模式毛利率非常高，因而很多医药流通公司纷纷进行了产品结构的调整，而上海医药就是其中一家典型的以分销业务为主的公司。

为了更快地覆盖终端消费者，上药与国内外主要的药品制造商建立了紧密的合作关系。公司分销业务规模位列全国第二，仅次于国药集团。公司分销网络覆 盖全国31个省、直辖市及自治区，其中通过控股子公司直接覆盖全国24个省、直辖市及自治区， 覆盖各类医疗机构超过3.2万家。

配送业务

是只承担药厂和客户之间的配送服务，类物流，药厂和终端直接结账，公司不用垫付资金，盈利模式为配送服务费，公司既自建有物流，也同第三方物流公司进行合作。目前纯配送类业务占比很低。

零售业务

通常毛利率更高（13-15%），但在上海医药的总收入中的占比也很小，不到5%。目前上海医药在全国16个省市布局超过2000家品牌药房，拥有华氏、雷允上、国风、余天成、雷蒙等全国或地区性优质品牌。属于医药流通业务的一个良好补充。

数字化升级：

早在2015年，上海医药成立上海云健康。该平台以“电子处方+云药房”为核心，围绕电子处方的获取、管理、支付、配送等构建医药生态圈闭环，打造“益药生态圈”，目前已经对接232家医院，本次疫情公司该平台也是屡屡发力。2020年上海云健康完成B轮融资10.33亿元，增资完成后，公司不再进行并表。

此外，公司还参股了镁信健康，镁信健康积极在个人自费、商业健康险以及补充医疗保险层面创新支付解决方案，其中药康付药品福利平台已经成为中国最大的患者福利平台，特药险产品市场占有率近 90%，与苏州、杭州等 34 个地市政府合作推出定制化城市补充医疗保险。2020年3月，镁信健康获得中国人寿再保险股份有限公司的 A+轮战略性融资，并达成战略合作协议。2021 年 3 月，镁信健康宣布完成 10 亿元 B 轮系列融资，引入包括上海生物医药产业股权投资基金、蚂蚁集团、创新工场、华兴新经济基金和北极光创投等在内的多方外部投资机构。

从业绩上来看，公司医药商业近些年来增长较快，2020年受疫情影响增速放缓，但仍然维持了3.19%的正增长（同期行业增长为负数）。2016-2020年收入复合增速达到11.58%，扣除2020年影响，2016-2019年收入增速达到14.47%，主要为受益于两票制带来的集中度提升。从毛利率上来看，规模效应+两票制带来的中间环节减少，促使其毛利率在持续提升中，但总体水平仍然较低。

3、医药工业-制造业-技术密集型

公司医药工业覆盖化学药（以仿制药为主，创新药正在推进）、中成药、生物制药等，以普药为主。公司医药工业位列全球制药企业50强第48位。公司拥有丰富的产品资源，常年生产近 700 个中药和化药品种，20 多种剂型。产品覆盖心血管、消化系统、免疫代谢、全身抗感染、精神神经和抗肿瘤等领域，各领域产品占比如下。

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本文为节选，完整的《上海医药基本面深度分析》，请见合辑内容。

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